美元资产或将遭遇信任危机

交易员在美国纽约证券交易所交易大厅紧张工作。郭 克摄（新华社发）

在美国政府宣布实施所谓“对等关税”后，美国资本市场剧烈动荡，股市、债市、汇市均多次出现大幅下跌，曾被视为“资金避险港”的美债和美元也遭到抛售。

相关专家在接受经济日报记者采访时表示，美新一届政府的加征关税举措带来的不确定性，动摇了投资者对美元资产的信心和信任，导致对美国经济前景及国家信用违约的风险溢价上行，美元资产或将遭遇信任危机。

经济面临下行压力

一般情况下，在美股下跌时，投资者通常会买入美债或者美元避险，但最近美元资产出现了同步下跌，被称为“股债汇三杀”。美国宣布所谓“对等关税”后，美国三大股指齐创下近5年最大单日跌幅。4月21日，美元指数盘中先后跌破99、98整数位关口，最低触及97.9137，创下自2022年4月份以来的新低。美国10年期国债收益率由4月4日的4.01%一度升至4月11日的4.49%。美国《华尔街日报》4月22日称，“抛售美国”交易创2008年以来程度最大。

中国银行研究院副院长鄂志寰认为，这次美元资产下跌有技术层面的原因，如美债市场的交易结构和交易主体都发生了巨大变化、杠杆交易增多等，但美国金融市场的反常表现值得警惕。一般认为，成熟市场的股市与汇市、债市是逆相关走势，但这次美国股债汇走势表现出正相关特征，这或将成为全球金融进程的一个标志性事件。

“近期美国主要股指剧烈震荡，美债收益率总体攀升，美元指数明显回调，市场信心受到严重冲击，其背后主要原因是美经济基本面面临下行压力，直接导火索则是其挥舞‘关税大棒’带来的一系列影响。”国家发展和改革委员会对外经济研究所副研究员郝碧榕说。

湖南大学工商管理学院金融与财务系教授杨艳告诉记者，美元和美债类金融工具均以美国主权信用作为背书，传统上被视为无风险资产。但近期受到美国发起的贸易战影响，全球经济一体化格局被打破，美国乃至全球经济不确定性加大，美国经济稳定性受到冲击，其在全球经济的主导地位也可能被削弱，美国主权信用相应受损，投资者对美国经济的信心转弱，美元资产价格下跌体现的是投资者“用脚投票”，以规避贸易战可能带来的美国经济衰退等一系列风险。

美债存在过度供给

目前，美债规模已超过36万亿美元。美国财政部发布的最新数据显示，2025财年上半年（2024年10月至2025年3月）美国联邦政府预算赤字已超过1.3万亿美元，成为史上第二高的半年度财政预算赤字。美债是否可以永远“借新还旧”，规模无限膨胀？

“2019年以来，美债规模急剧增长给美元货币体系运行带来了极大风险。美国政府债务不可持续风险加大。”中国人民大学经济学院教授王晋斌指出，美国拥有全球最大的对外债务余额，2024年底美国对外投资净头寸达到-26.2万亿美元，其对外负债远超对外资产，美元对外投资正净收益率接近于零，这表明美元“过度特权”几乎丧失，布雷顿森林体系Ⅱ运行几乎触及最大边界，无法再扩展。

美债规模过大也制约了其交易弹性。有分析师指出，当前美国国债市场面临的重大风险之一，是像美国国债交易商这样的中介机构在市场压力时期难以有效吸纳交易对手方的资金流动。疫情在美国暴发初期，市场功能曾出现过短暂失灵，最终依赖政府大规模干预才得以恢复。这一问题的主要原因在于，尽管自2009年以来美国国债市场规模增长逾4倍，但后国际金融危机时代实施的监管政策限制了交易商资产负债表的扩张空间。

“从供需角度看，在关税压力下，美国经济或放缓，叠加高利率情况，加剧了美国政府偿还债务的负担。在此背景下，海外投资者对美债兴趣减弱，国内投资者又难以及时填补这一缺口，导致美债市场供需失衡加剧，这将加剧外界对美国债务问题的担忧。”郝碧榕表示。

王晋斌也指出，美债上限是美国确定的美债信用边界，也是美国两党基于美国政治和政策博弈的结果，两党利益平衡具有很大的弹性，美债存在过度供给的风险。

影响全球金融市场

美元资产下跌，对美国国内和国际经济金融会有何影响？

“股债汇三杀”或将重创美国金融稳定和信誉。中国人民大学重阳金融研究院研究员刘英指出，股市暴跌加剧了美债市场的抛售压力，使原本应作为全球定价锚的无风险收益率反而成为风险指标，美债“安全资产”属性遭到实质性削弱，资金正加速撤出美国资产。这一趋势加剧美元相关资产的波动性，动摇了美元在国际金融体系中的地位。

郝碧榕认为，美债收益率上升直接导致政府债务压力增加，债务违约风险增加，美债市场脆弱性加剧；美元贬值叠加高关税将推高进口产品价格，导致美国面临巨大通胀压力；美股下跌削弱企业融资能力，影响实体经济发展。此外，美元、美债等也将通过影响国际资本流动而影响全球金融市场。

美国国债收益率对美国国内抵押贷款利率有显著影响，并影响普通美国民众、小型企业、初创企业、大型企业等一系列借贷成本。刘英表示，美国国债收益率的上升也推高了全球借贷成本，增大美国房地产市场、股市、汇率市场的压力，也会对英、法等债务较高的国家带来困扰。日本30年期国债收益率日前飙升至21年来的高点，英国30年期国债收益率也创下1998年以来的最高水平。

资本“避风港”地位弱化

美国前财政部部长耶伦指出，对于美国经济政策和核心金融资产安全性“信心流失”的态势，更加令人担忧。

从根本逻辑上讲，美国目前推行的关税政策同美元国际货币地位之间存在冲突。郝碧榕认为，美国关税政策影响了美元的国际地位。二战以来，美元在国际金融体系中占据核心位置。而最近美国关税政策让世界对美国经济和美元的信心下降，美国总统对美联储的态度也引发了市场担忧。所谓“对等关税”政策出台的当天，美元汇率一改过去“凡动荡、必升值”的规律，出现较大幅度单日跌幅，反映出美国际资本“避风港”地位的弱化。

“无论是加征关税需要低利率环境与当前较高通胀下美联储需要维持高利率之间的矛盾，还是削减贸易逆差可能导致贸易萎缩与美元维持国际货币地位需要贸易量作为保障之间的矛盾，抑或是美国号称的‘制造业回流’与美国人力、土地资源要素成本较高之间的矛盾，美关税政策与现实情况之间都存在较大冲突，也加剧了国际社会对美国政府的不信任。”杨艳说。

王晋斌建议，全球重要经济体需要提供有竞争力的安全资产，压缩美债作为全球安全资产的空间，帮助美元货币体系适度收缩，缓释目前其紧运行状态带来的各种风险。“多元化货币体系匹配多极化经济是大趋势”。（经济日报记者 徐 胥）